去杠杆压力下“倒壳”频现 A股易主呈现新动向

长江商报消息 烟花易冷，去年岁末曾大红大紫的“易主概念”今已不受市场青睐，但是监管的视线却从未移开。几乎每单易主都成为问询、关注的重点对象，资金溯源、嵌套穿透，乃至合规提醒，在掂量接盘方实力、透视杠杆风险、解析易主意图的同时，也向市场揭示了“新环境”下的易主新动向：显性杠杆降低但隐性杠杆高企、直接转让减少但间接转让增多、炒壳受抑制但盘壳及倒壳依然活跃。

去杠杆压力下“倒壳”频现

12月10日，已暂停上市的*ST烯碳收到深交所关注函。这家不到一个月两度宣布“易主”的公司受到监管部门高度关注，其新实控人黄远成亦被“提醒”：应严格遵守相关法规，及时、真实、准确、完整地履行信息披露义务。此前，*ST烯碳曾宣布国资背景的中青城投将间接入主，但旋即遭对方否认，称此事尚未获得上级单位同意。

可能面临终止上市、保壳迫在眉睫之际，*ST烯碳易主的一波三折，映照出壳股早已光环不再的黯淡现实。而曾经的屯壳、倒壳者，也需直面进退难题。

“监管环境趋严，高杠杆资金面临去杠杆，如果入主后无法主导重组进度，杠杆买家在限售期满后多会选择离场。”有市场人士分析指出，在一系列新规的全线管控下，“壳资源”后续被注入优质资产的可能性已大大降低。

百万入主的隐性杠杆

对照去年自有资金及筹资（大部分源于高息借款）之比动辄1：3、1：4的易主案例，今年，特别是近期的易主案例中，资金杠杆比例大都维持在1：2，呈下降之势。但同时，隐性杠杆却依然存在。

如汇源通信，在经历多次重组失败后，公司于11月宣布有了新实控人。公告显示，北京鸿晓与汇垠澳丰、蕙富骐骥（汇源通信控股股东）签署协议，前者以100万元便受让了汇垠澳丰持有的蕙富骐骥0.1664%合伙份额，并接任蕙富骐骥的GP，上市公司实控人也将变更为北京鸿晓实控人李红星。同时，权益变动报告也披露了蕙富骐骥的杠杆结构：其LP平安-汇垠澳丰6号的实际出资人包括A级委托人农银国际（出资4亿元）和B级委托人珠海泓沛（出资2.035亿元），优先与劣后的杠杆比例约2：1。

简而言之，借助蕙富骐骥这一合伙企业平台，北京鸿晓以区区100万元即实现对汇源通信的“入主”，虽然北京鸿晓称这100万元纯属自有资金，不存在杠杆，但现实中如此戏剧性的“杠杆效应”还是迅速引发监管关注。深交所随后下发函件，要求结合蕙富骐骥合伙协议的主要条款，说明蕙富骐骥的控制权认定依据，以及北京鸿晓间接入主汇源通信的认定依据。

有市场人士分析指出，由于上市公司股权是比较好的质押物，入主方后续还会通过股权质押、资产担保等方式再借款以实现资金轮动，由此来撬动起高杠杆。如江泉实业的新实控人兰华升，上市公司10月30日晚刚披露股权过户完成，其旗下大生农业集团便将所持有的6566.7万股江泉实业以质押式回购转让给了国民信托，占其所持上市公司流通股的96%，约占总股本的12.83%。同样，在安见科技完成步森股份的股权过户手续后，便将所持全部股份质押给了华宝信托。

表决权让渡成流行趋势

近一阶段，结合表决权让渡的易主也频繁出现，成为上市公司新东家们以较少资金实现控盘的主要手段。

保千里11月公告称，实控人庄敏将其持有的6.09亿股上市公司股份所对应的表决权、提名权、提案权不可撤销地全额授予周培钦行使，上述股份占保千里总股本的25%，周培钦成为公司新的实控人。

再如9月易主的绵石投资，在完成股份协议转让后，新控股股东中迪金控将直接持有绵石投资17.81%的股份；同时，上市公司原实际控制人郑宽及部分股东又将所持7.03%股份所对应的表决权转让给中迪金控。由此，中迪金控的掌舵人李勤成为绵石投资实际控制人。

“接盘方更看重表决权的核心点在于其可以较低的成本掌控上市公司，而对原控股股东来说，所剩股权价值也可能因易主而被激活。”有市场人士表示，重组监管趋严后，表决权让渡的案例可能会越来越多。

（本报综合）

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